Om de opwarming van de aarde te beperken en, meer in het algemeen, de productie en uitgaven milieuvriendelijker te maken, zijn enorme investeringen nodig.

Volgens de Europese Commissie moet de EU om haar klimaat– en energiedoelstellingen tegen 2030 te halen, de komende tien jaar 260 miljard euro per jaar extra investeren[1]. Dat is 1,5 procent van het bbp (op basis van de cijfers van 2018). De inspanningen zullen zowel van de privésector (bedrijven en huishoudens) (160 miljard euro) als van de openbare sector (100 miljard euro) moeten komen (zie grafiek). Voor de overheden betekent dat extra druk op hun financiën, wat de vraag oproept of een enorm groen overheidsinvesteringsprogramma een verdringingseffect zou kunnen veroorzaken. Hogere financieringsbehoeften kunnen de rentes omhoogstuwen[2] en daardoor druk zetten op de private investeringen.

Chart Edito 21.16 ENOp korte termijn lijkt dat risico echter klein. De groei van het bbp moet in de tweede helft van het jaar versnellen en de investeringsbereidheid van bedrijven vergroten. Dat zal de tegenwind door de ietwat hogere rentes compenseren. Bovendien zullen de lopende activa-aankopen door de ECB ook de kans op een significante stijging van de obligatierendementen beperken. Het tegenargument dat hogere overheidsinvesteringen in klimaatverandering en energietransitie een aantrekkingseffect kunnen veroorzaken, waarbij private investeringen worden gestimuleerd[3], houdt eigenlijk wel steek.

Dat zou kunnen voortvloeien uit het feit dat de klimaatgerelateerde risico’s afnemen – wat bedrijven meer vertrouwen geeft om op de lange termijn te plannen – of, belangrijker nog, uit de positieve tweederonde-effecten van groene overheidsinvesteringen. Die stellen bedrijven in staat om hun uitgaven voor onderzoek en ontwikkeling op te voeren, wat belangrijk is voor hun innovatiekracht en concurrentievermogen. Dat kan op zijn beurt de werkgelegenheid, bedrijfsinvesteringen en dus de bbp-groei stimuleren. En dat sluit aan op de filosofie die ten grondslag ligt van het herstelplan NextGenerationEU.

Toch blijft de vraag of er op middellange termijn een terugslag kan optreden. In veel landen zijn de overheidsfinanciën enorm verslechterd na het uitbreken van de COVID-19-pandemie. De structurele vermindering van de overheidstekorten zal geleidelijk moeten verlopen, om het herstel niet in de kiem te smoren.

Als we daarbij de noodzaak van belangrijke groene investeringen toevoegen, bestaat zelfs het risico dat de schuldenlast van de openbare sector blijft toenemen. Uiteindelijk zou dit kunnen leiden tot een herwaardering van het overheidsrisico en dus hogere obligatierendementen. Een dergelijk scenario mag overheden er niet van weerhouden de nodige investeringen te doen. De collectieve inspanning moet groot genoeg zijn, zo niet zijn negatieve economische gevolgen op termijn onvermijdelijk.

In de terminologie van de houdbaarheid[4] zou de ‘g’ afnemen en zelfs de ‘r’ kunnen doen toenemen via een overheidsrisicopremie-effect. De nodige investeringen doen zou de ‘g’ beschermen en het is nog maar de vraag in hoeverre dit zou leiden tot een stijging van de financieringskosten. Om deze waarschijnlijkheid te verkleinen, zou de uitgifte van groene obligaties – die doorgaans een lager rendement hebben in vergelijking met conventionele obligaties – duidelijk helpen. Wat ook zou helpen, is duidelijke communicatie naar de markt over hoe de opbrengsten van de uitgifte van obligaties zullen worden gebruikt. Openbare groene investeringen zullen een rendement hebben dat een veelvoud is van de financieringskosten, te meer wanneer rekening wordt gehouden met de tweederonde-effecten. Voor de samenleving als geheel zullen ze dus waardeverhogend zijn, iets waar obligatiebeleggers gevoelig voor zouden moeten zijn.

[1]Europese Commissie, Investeringsplan voor een duurzaam Europa – Investeringsplan voor de Europese Green Deal, Brussel, 14/01/2020, COM(2020) 21 final. Dit was voordat de EU besloot de CO2-uitstoot tegen 2030 met 55% terug te dringen ten opzichte van een eerder overeengekomen doelstelling van 40%.

[2] De redenering is dat de hogere overheidsinvesteringen een stimulans in de vorm van hogere rentetarieven vereisen om de besparingen op te voeren om in de financiering te voorzien.

[3]Voor een analyse van verdringing (crowding-out) versus aantrekking (crowding-in), zie Macroeconomic rates of return of public and private investment. Crowding in and crowding out effects, ECB, Working paper 864, 2008.

[4]De houdbaarheid van de overheidsschuld wordt traditioneel geanalyseerd in termen van primair overschot (het begrotingstekort exclusief rentelasten), ‘g’ (de verwachte langetermijngroei van het nominale bbp) en ‘r’ (de gemiddelde nominale rente).