Wie een loterijbiljet koopt, moet doorgaans verwachten geld te verliezen. Toch zijn loterijen populair omdat mensen steeds weer bereid zijn geld in te zetten in de hoop op een – zeer onwaarschijnlijke – buitenmatige winst. Statistisch gezien betekent dit dat ze een positieve asymmetrie verwachten bij de verdeling van mogelijke resultaten. In financiële markten werd al vele jaren geleden een soortgelijk gedrag waargenomen, wat aanleiding heeft gegeven tot een grote hoeveelheid literatuur over ‘aandelen als loterij’, in het bijzonder voor aandelen met een zeer lage prijs, de zogenaamde penny stocks en callopties op individuele aandelen als loterijbiljetten. De beleggers beseffen maar al te goed dat ze geld kunnen verliezen – wanneer een calloptie ‘out-of-the-money’ verloopt – maar koesteren de hoop op een zeer grote winst[1]. Tot op zekere hoogte is het koersgedrag van bedrijven zoals GameStop de afgelopen dagen een concrete illustratie van deze denkwijze. Het heeft geleid tot uitgebreide media-aandacht, maar het heeft ook een rimpeleffect gehad op de rest van de markt, kijk maar naar de stijging van de VIX-index[2].

Kunnen de recente gebeurtenissen uiteindelijk een bredere weerslag hebben? Het antwoord hangt in grote mate af van de breedte – om hoeveel aandelen gaat het – en van de intensiteit van de terugkoppelingseffecten. Neem bijvoorbeeld een bedrijf met een kleine marktkapitalisatie en een lage aandelenkoers. Beleggers die verwachten dat de aandelenkoers zal dalen, hebben aanzienlijke shortposities opgebouwd. Daarnaast werden ook callopties uitgegeven op het onderliggende aandeel. Stel dat sommige beleggers callopties beginnen te kopen. Dit kan leiden tot meer aankopen van anderen – kuddegedrag – die het positieve momentum hebben gespot of die erover hebben gelezen op de sociale media. De emittent van de calloptie moet zijn positie indekken en koopt dus het onderliggende aandeel. Als de aandelenkoers voldoende stijgt, kunnen er stop-losses worden geactiveerd voor beleggers met shortposities, waardoor de koers van het aandeel verder de hoogte in gaat. Gebeurt dit gelijktijdig voor meerdere aandelen, dan kunnen hedgefondsen die deze aandelen hadden ingekort, beslissen om hun hefboomwerking te verminderen[3], wat een daling veroorzaakt van de aandelenkoers van bedrijven waar ze longposities hadden. Bij een dergelijk scenario kan de volatiliteit op de aandelenmarkten toenemen, wat dan weer andere activaklassen zoals staatsobligaties zou kunnen beïnvloeden. De koers van deze laatste stijgt doorgaans wanneer de volatiliteit van aandelen piekt. Het kan ook leiden tot een uitsplitsing van de correlatie tussen large-cap aandelenindexen en small-cap indexen.

Als dit een eenmalige gebeurtenis is, zou deze a priori geen blijvende gevolgen mogen hebben. Als het hierbij gaat om een terugkerend fenomeen, kunnen bepaalde effecten wel blijvend worden. Dit zou kunnen leiden tot een zekere terughoudendheid om bepaalde aandelen in te korten, met als mogelijk gevolg een verlaging van de informatie-efficiëntie van de aandelenkoersen[4]. Ook stock pickers zouden hiermee rekening moeten houden. Het kan een invloed hebben op de beslissing van asset allocators om te beleggen in kleine of grote ondernemingen, in aandelen tegenover obligaties. Het zou de vereiste risicopremie kunnen doen stijgen en de kapitaalkosten van bedrijven kunnen beïnvloeden.

 

Graphique édito 21.04

 

 

[1] Dergelijke beleggers rekenen op een positieve asymmetrie bij de verdeling van mogelijke resultaten: “Er is enige kans op enorme winsten die alle frequente kleine verliezen kunnen dekken” (bron: https://corporatefinanceinstitute.com).

[2] De VIX-index “weerspiegelt de verwachting van de markt inzake de volatiliteit over de aankomende 30 dagen”. Deze index is afgeleid van de koersen van de S&P500-indexopties. Bron: Investopedia.

[3] Op 28 januari meldde Bloomberg TV dat hedgefondsen hun schulden het snelst hadden afgebouwd in 14 jaar.

[4] Boehmer en Wu beweren dat de aandelenkoersen nauwkeuriger zijn als de shortsellers actiever zijn. Bron: Ekkehart Boehmer & Juan Wu, Short selling and the price discovery process, The Review of Financial Studies, 2013.