De voorlopige inflatiecijfers voor februari werken ontnuchterend. Hoewel de totale inflatie daalde van 8,6% in januari naar 8,5%, ligt dat cijfer nog altijd boven de consensusverwachting van 8,2%.

Het echte probleem is echter de kerninflatie. Die is gestegen tot 5,6% (5,3% in januari). Is er een betere manier om de uitdaging van de ECB te illustreren dan de 0,8% maandelijkse inflatie exclusief energie, voedsel, alcohol en tabak? Toch bieden bepaalde enquêtegegevens enkele elementen van hoop, ook al blijft het algemene beeld zeer gemengd.

Uit de laatste enquête van de Europese Commissie blijkt dat de dalende trend van de verkoopprijsverwachtingen in de industrie zich in februari heeft voortgezet. In de detailhandel daalden deze verwachtingen in februari, waarmee een gematigde neerwaartse trend werd voortgezet die in november 2022 begon. In de bouw bleven de prijsverwachtingen dalen. In de dienstensector fluctueren de verkoopprijsverwachtingen echter al enkele maanden binnen een smalle vork, zonder duidelijke trend. En de prijsverwachtingen van consumenten voor de komende 12 maanden zijn in februari gestabiliseerd na een aanzienlijke daling sinds de herfst van vorig jaar. De inkoopmanagersindexen van S&P Global voor februari lieten een “stijgingspercentage zien van de verkoopprijsverwachtingen dat hoog en ruim boven het langetermijngemiddelde ligt”. In de dienstensector was de productieprijsinflatie een van de hoogste ooit.[1]

Om de waargenomen prijsontwikkelingen sinds begin vorig jaar te beoordelen, is de maandelijkse inflatie berekend voor de meer dan 400 componenten van de geharmoniseerde consumptieprijsindex (HICP).[2] De frequentiedistributie voor de gemiddelde maandinflatie tussen oktober 2022 en januari 2023 is nauwelijks verschoven ten opzichte van die van het eerste kwartaal van vorig jaar (grafiek 1).[3] Ten opzichte van het derde kwartaal is de curve zelfs iets naar rechts opgeschoven (grafiek 2).

Grafiek 3 gebruikt dezelfde gegevens om de dynamiek van afzonderlijke componenten te traceren. In sommige gevallen werd de hoge maandelijkse inflatie in het eerste kwartaal van vorig jaar gevolgd door een lage maandelijkse inflatie meer recentelijk. Dat was het geval voor benzine, gas, elektriciteit. Maar in andere gevallen (veel voedingsmiddelen) is het tegenovergestelde gebeurd. Dat illustreert het verschuivende karakter van de inflatie.

De jaarlijkse energieprijsinflatie is gedaald, maar de voedselprijsinflatie blijft versnellen (grafiek 4), wat de bijdrage aan de totale inflatie verandert (grafiek 5). Door de na-effecten van de verschillende schokken wordt de inflatie hardnekkiger. Dat verklaart waarom in grafiek 3 de inflatie die in Q1 2022 hoog was, in de meeste gevallen recenter nog hoog was. Op termijn zullen de loonontwikkelingen ook een belangrijke rol spelen. De grote stijging van de loontracker van de Ierse centrale bank, die gebaseerd is op de vacatures[4], illustreert de spanningen op de arbeidsmarkt (grafiek 6). De correlatie met de totale inflatie is ook opvallend. Op korte termijn is de hamvraag of de recente vertraging van de loongroei eenmalig is of het begin van een nieuwe trend. Gezien de aanhoudende knelpunten op de arbeidsmarkt en de aanwervingsplannen van bedrijven, kunnen we verwachten dat de daling op zijn best langzaam zal verlopen. Loononderhandelingen kunnen ook bijdragen aan de inflatie, hoewel de stijging van de onderhandelde-lonenindex van de ECB voorlopig is gestabiliseerd.[5]

Tot slot bieden sommige enquêtegegevens, hoewel niet allemaal, enige hoop dat de inflatie zal dalen. De harde gegevens wijzen echter op een hoge mate van inertie. Een aantrekkende loongroei zal waarschijnlijk bijdragen aan dat fenomeen. De kerninflatie is nog niet eens begonnen met dalen. Het is niet verwonderlijk dat als reactie op de laatste gegevens de verwachtingen voor de renteverhogingen zijn gestegen en dat de markten nu een eindrente van de ECB van 4,0% verwachten. Dat kan later dit jaar leiden tot meer tegenwind voor de vraag en activiteit. Wanneer de inflatie hoger is dan verwacht, neemt de kans op een even onverwachte groeivertraging toe.

[1] Bron: S&P Globaal nieuwsbericht, 1 en 3 maart 2023.

[2] Bekijk voor meer informatie over de inflatieontwikkelingen onze recent ontwikkelde inflatietracker: Inflatietracker – maart 2023 (bnpparibas.com).

[3] De gedetailleerde gegevens voor februari zijn nog niet beschikbaar. Maandelijkse inflatiecijfers vermijden de mogelijke vertekening van basiseffecten in jaarcijfers, maar kunnen volatieler zijn. Daarom zijn gemiddelden over 3 of 4 maanden berekend.

[4] Deze tracker is gebaseerd op gepubliceerde lonen in miljoenen vacatures op Indeed en bestrijkt Frankrijk, Duitsland, Ierland, Italië, Nederland, Spanje en het Verenigd Koninkrijk. Bron: Centrale bank van Ierland.

[5] In een recent interview heeft Isabel Schnabel van de ECB de rol van loonontwikkelingen benadrukt: “Als we naar onze loontrackers kijken, zien we dat de loongroei flink is toegenomen. Verwacht wordt dat die de komende jaren ongeveer 4 tot 5% zal bedragen, wat te hoog is om consistent te zijn met onze inflatiedoelstelling van 2%, zelfs als we rekening houden met de productiviteitsgroei. Gezien de langere duur van looncontracten in vergelijking met de VS en een meer gecentraliseerd onderhandelingsproces, kunnen we ook verwachten dat de loongroei in de eurozone hardnekkiger zal zijn.” Bron: Interview met Bloomberg, Interview met Isabel Schnabel, bestuurslid van de ECB, afgenomen door Jana Randow en Alexander Weber op 15 februari 2023, ECB, 17 februari 2023.