De recessiezorgen nemen toe. In de VS is de ‘angstindex‘ – de door de Survey of Professional Forecasters geschatte kans op een recessie in het volgende kwartaal – onlangs toegenomen (grafiek 1). In de media lezen we steeds vaker het r-woord en de koersen van aandelen en bedrijfsobligaties lijden onder de stijgende rentes en een snel toegenomen risicoaversie van de beleggers. Die ontwikkelingen komen niet als een verrassing. De wereldeconomie kreeg dit jaar namelijk enkele flinke opdoffers te verwerken: drastische lockdownmaatregelen in China na toename van de besmettingscijfers, de oorlog in Oekraïne, die de verstoring van het aanbod nog verergerde en de grondstoffenprijzen nog verder de hoogte injaagde, evenals een sterk toenemende onzekerheid. Bovendien is het monetaire beleid in veel landen verkrapt en dat is nog maar het begin. Een toenemende bezorgdheid betekent evenwel niet dat een recessie onvermijdelijk is. In het verleden hebben de aandelen- en bedrijfsobligatiemarkten immers wel vaker valse signalen uitgestuurd, en hetzelfde geldt voor de angstindex.

De recessiezorgen brengen echter kosten met zich mee, die op hun beurt zorgwekkend zijn. Bedrijven nemen bijvoorbeeld een afwachtende houding aan en voeren een aanwervingsstop in. Dat brengt opportuniteitskosten met zich mee voor mensen die geen baan konden bemachtigen en dus werkloos blijven of die niet naar een hoger betaalde functie konden doorschuiven. Bijgevolg gaan de huishoudens voorzichtiger worden en uit voorzorg meer sparen. Ook bedrijven stellen investeringen uit. Dat leidt tot een geringere creatie van aandeelhouderswaarde omdat projecten met een positieve netto contante waarde on hold worden gezet.

De micro-economische redenering die aan de basis ligt van dergelijk gedrag kan volkomen logisch zijn. Het doel van de verkrapping van het monetaire beleid is om de groei voldoende te vertragen om de inflatie weer onder controle te krijgen. Dat dwingt bedrijven om hun verwachte kasstromen naar beneden bij te stellen. Bovendien wordt de verdeling rond het mediane scenario groter – als gevolg van de grotere onzekerheid – en wordt die scheefgetrokken omdat de neerwaartse risico’s domineren. Ook het staartrisico – een recessie – wordt groter. In een dergelijke context gaan managers steeds sterker risico’s mijden, hoewel ze misschien nog altijd vertrouwen hebben in de vooruitzichten voor de middellange termijn. Zij denken dat het beter is om geplande investeringen voorlopig in de koelkast te zetten tot er meer zicht is op de toekomst.

Tot op zekere hoogte weerspiegelt de bestuurlijke voorzichtigheid op korte termijn volgens de principaal-agenttheorie duidelijk agentproblemen. Managers, als agenten van de aandeelhouders – de principaal – zijn bang dat ze later het verwijt zullen krijgen dat ze in de aanloop naar een recessie niet voorzichtig genoeg zijn geweest. Principaal-agentproblemen kunnen dus bijdragen aan een groeivertraging. Soortgelijke problemen doen zich voor wanneer bedrijven afhankelijk zijn van externe financieringsbronnen zoals banken en kapitaalmarkten om een deel van hun investeringen te financieren. De tragere groei doet de bezorgdheid over toenemende kredietrisico’s toenemen, waardoor de banken en beleggers zich voorzichtiger gaan opstellen in de financiële markten. Dat is gebaseerd op de historische ervaring dat groei en kredietrisico negatief gecorreleerd zijn. Het weerspiegelt ook een kwestie van asymmetrische informatie tussen kredietnemers en kredietverstrekkers.[1] De hogere financieringskosten hebben een onmiddellijke impact (een lagere winstgevendheid door hogere rentelasten) maar kunnen ook wegen op de bereidheid of het vermogen van bedrijven om te investeren. Agentproblemen spelen opnieuw een belangrijke rol. Beheerders van bedrijfsobligatiefondsen (de agenten) zijn bang dat ze slechter zullen presteren dan hun concullega’s wanneer ze hun risicoblootstelling niet afbouwen wanneer die laatsten dat wel hebben gedaan. Wanneer de concurrentie het beter doet, kunnen de vermogensbeheerders te maken krijgen met afhakende klanten (de principaal).[2]

Het is zorgwekkend wanneer mensen zich steeds meer zorgen maken over recessierisico’s omdat het kosten met zich meebrengt voor de economie. Dat kan zelfs de overtuiging versterken dat het gepast was om bezorgd te zijn. We kunnen stellen dat een zekere mate van bezorgdheid welkom is, omdat die weegt op de groeivooruitzichten en aldus een transmissiekanaal is van een restrictief monetair beleid. Er is echter een kantelpunt, waarna de vrees voor vertraging zelfvervullend wordt. Die angst bestrijden wordt lastig wanneer de inflatie tegen die tijd nog niet voldoende naar het streefcijfer is geëvolueerd.

[1] De belangen van kredietnemers en kredietverstrekkers zijn mogelijk tegenstrijdig. Wanneer de groei vertraagt, kan het nettovermogen van kredietnemers afnemen, zodat ze minder te verliezen hebben wanneer ze risicovol ondernemen. Kredietverstrekkers moeten hogere kosten maken om de kredietkwaliteit van de kredietnemer te analyseren. Beide factoren leiden tot hogere financieringskosten voor de kredietnemers. Dat fenomeen wordt de financiële versneller genoemd. Bron: Ben Bernanke, Mark Gertler en Simon Gilchrist, The financial accelerator in a quantitative business cycle framework, NBER working paper 6455, 1998.

[2] Vermogensbezitters zoals verzekeringsmaatschappijen die hun eigen vermogen beheren, zullen ook een lagere risicobereidheid vertonen, aangezien ze aan hun bestuur moeten rapporteren.