De financiële markten zijn een belangrijk kanaal voor monetaire transmissie. Veranderingen in de officiële rentetarieven (of de verwachtingen erover) beïnvloeden het niveau van de rendementen op staatsobligaties, de spreads op bedrijfsobligaties, aandelenmarkten en de wisselkoers. Samen vertegenwoordigen ze de financiële omstandigheden waarmee kredietnemers en beleggers worden geconfronteerd. En het zijn hun beslissingen die de reële economie beïnvloeden. Het verklaart waarom de centrale banken en beleggers bijzondere aandacht besteden aan de evolutie van deze financiële omstandigheden. In de VS zijn ze de afgelopen maanden versoepeld (grafieken 2-5), ondanks de agressieve renteverhogingen door de Fed. De rendementen op staatsobligaties en die op bedrijfsobligaties en hun spreads ten opzichte van de staatsobligaties zijn gedaald, de aandelenmarkten zijn gestegen en de dollar is in waarde afgenomen. Een dergelijke versoepeling van de financiële voorwaarden vermindert de effectiviteit van officiële renteverhogingen. De Fed-watchers waren dus benieuwd of Jerome Powell zich daarover zou uitspreken tijdens zijn laatste persconferentie. Hij deed dat in een antwoord op de vraag van een journalist. [1]Daarin stelde hij dat de focus van de Fed niet op kortetermijnbewegingen ligt en gaf hij de indruk niet al te bezorgd te zijn. Het is niet verwonderlijk dat de markten aan het rallyen gingen en de financiële omstandigheden verder versoepelden (grafiek 1). Niet echt waar de Federal Reserve met zijn anderszins havikachtige boodschap op had gehoopt.

De ECB staat voor een vergelijkbare uitdaging om schommelingen in de financiële omstandigheden het hoofd te bieden. En om die via haar communicatie proberen te beïnvloeden. Maar net als de Fed is zij op het verkeerde been gezet door de financiële markten. Hoewel, na de vergadering op 2 februari, de monetaire beleidsverklaring en de persconferentie een ondubbelzinnige vastberadenheid weerspiegelden om de officiële rentes verder te verhogen, was er een enorme terugval van de obligatierendementen in reactie op de aankondiging dat “we van plan zijn de rentes met nog eens 50 basispunten te verhogen na onze volgende monetairbeleidsvergadering in maart en we dan de volgende stappen van ons monetair beleid zullen evalueren.“[2]Het is duidelijk dat dit werd geïnterpreteerd als een signaal van een toenemende waarschijnlijkheid dat de renteverhogingen, indien aanwezig, na de vergadering van maart in kleinere stappen zouden kunnen komen (zoals in de VS) en dat de eindrente (de cyclische piek van de beleidsrente) dichterbij kwam.

Een derde geval van misleiding kwam met de publicatie van de Amerikaanse arbeidsmarktgegevens van januari. De financiële markten werden volledig verrast door de kracht van het rapport. Er zijn 517.000 nieuwe banen gecreëerd tegenover een consensusprognose van 187.000. Het werkloosheidspercentage is gezakt tot 3,4% (consensus: 3,6%), de wekelijkse gewerkte uren stegen tot 34,7 (consensus: 34,4) en de participatiegraad steeg tot 62,4% (consensus: 62,3%). Daarnaast verraste nog een ander rapport: de ISM-dienstenindex sprong naar 55,2, ver boven de consensus van 50,4. Bijgevolg klom het rendement op tienjarig schatkistpapier ongeveer 15 basispunten hoger.

Uit deze recente ontwikkelingen kunnen we twee lessen trekken. Ten eerste zijn beleggers bang om ‘de trein te missen’. Ze vrezen onderbelegd te zijn in hun gekozen beleggingscategorie wanneer de guidance van de centrale banken zou veranderen. Op basis van ervaringen uit het verleden zouden we immers verwachten dat de obligatie- en aandelenmarkten stijgen wanneer de centrale banken melden dat de verkrappingscyclus (bijna) voorbij is. Ten tweede blijft de Amerikaanse economie, ondanks de vertraging in bepaalde gebieden, over het algemeen veerkrachtig en toont ze een vermogen om positief te verrassen. Onvermijdelijk leidt dat tot meer volatiliteit in de financiële markten.

[1]De vraag werd gesteld door Chris Rugaber van Associated Press: “Zoals u weet zijn de financiële omstandigheden sinds de herfst versoepeld en zijn de obligatierentes gedaald, wat ook de hypotheekrentes omlaag heeft geduwd. De aandelenmarkten boekten dan weer solide winsten in januari. Bemoeilijkt dat uw strijd om de inflatie in te dijken? En zou u hogere rentes overwegen dan gepland om de toename of de versoepeling van de financiële voorwaarden te compenseren?” Bron: Transcriptie van de persconferentie van voorzitter J. Powell, 1 februari 2023, Federal Reserve.

[2] Bron: ECB, persconferentie van Christine Lagarde, voorzitter van de ECB, en Luis de Guindos, vicevoorzitter van de ECB, Frankfurt am Main, 2 februari 2023.