De vergadering van de ECB kwam zonder verrassingen. De herijking van het noodaankoopprogramma om de gevolgen van de pandemie te bestrijden (Pandemic Emergency Purchase Programme of PEPP) was grotendeels verwacht en er waren vooral vragen of dit nu tapering inhield of niet. Christine Lagarde’s antwoord was echter kort en bondig: “the lady isn’t tapering”. Het technische antwoord is dat het PEPP een vooraf aangekondigd volume heeft. Het lichtjes aanpassen van het tempo van de aankopen verandert niets aan de uiteindelijke totale liquiditeitsinjectie. Voor antwoorden op de belangrijkste vragen, zoals “Zullen de nettoaankopen in het kader van PEPP in maart volgend jaar eindigen?”, “Worden de maandelijkse aankopen in het kader van het ‘normale’ programma voor de aankoop van activa (Asset Purchase Programme of APP) in dit geval verhoogd?”, Zullen die laatsten genieten van meer flexibiliteit?” enz., zullen we voor meer duidelijkheid moeten wachten tot de vergadering van december. Dat is in lijn met de boodschap van Philip Lane, hoofdeconoom van de ECB. Die maakte in een recent interview met Reuters duidelijk dat de ECB geen haast heeft om een beslissing te treffen. Het stopzetten van het PEPP is immers geen traditionele afbouw, aangezien er nog altijd het APP is. Bijgevolg hoeven de financiële markten niet ver van tevoren te worden geïnformeerd.[1] Het geeft ook meer tijd om te proberen tot een afstemming van de diverse standpunten van de bestuursleden te komen. De ECB-voorzitster had enigszins plagend te doen met degenen die de duiven en haviken graag tegen elkaar opzetten, omdat het besluit tot herijking unaniem was.[2] In december zal het lastiger worden om eensgezindheid te bereiken. Toch zal de ECB moeten vermijden om de indruk te wekken dat ze het beleid aanscherpt, want afgaande op de nieuwe projecties en rekening houdend met haar forward guidance met betrekking tot kwantitatieve versoepeling zou dat voorbarig zijn. Toegegeven, de boodschap met betrekking tot groei is positief. Verwacht wordt dat het reële bbp dit jaar krachtig zal stijgen en in 2022 sterk zal blijven. In 2023 zou de groei nog ruim boven zijn potentieel moeten uitsteken. Het reële bbp moet het niveau van vóór de crisis in het vierde kwartaal van dit jaar overschrijden, wat een kwartaal eerder is dan eerder verwacht, en tegen het einde van 2022 moet het dicht bij het niveau liggen dat vóór de pandemie werd verwacht. Die positieve groeivooruitzichten zullen naar verwachting echter niet leiden tot een aanzienlijke opleving van de inflatie. De nominale inflatie zou in het vierde kwartaal van dit jaar moeten pieken en daarna dalen, terwijl de onderliggende inflatie (HICP exclusief voedsel en energie) naar verwachting langzaam zal stijgen. Dat heeft, althans gedeeltelijk, te maken met de arbeidskosten per eenheid, die worden gedrukt door de verwachte versnelling van de productiviteitsgroei. Daardoor zouden zowel de globale als de kerninflatie in 2023 op 1,5% uitkomen, wat ruim onder de doelstelling blijft. Belangrijk is dat dit het geval blijft in een positiever scenario, waarbij de inflatie in 2023 1,7% zou bedragen.[3]

De projecties zijn ontnuchterend voor spaarders die hoopten dat door meerdere jaren van bovenpotentiële groei de beleidsrente binnen afzienbare tijd zou stijgen. In de onlangs bijgewerkte forward guidance voor de rentestand staat dat aan drie voorwaarden moet worden voldaan voordat de officiële rente kan worden verhoogd[4]. Dat is vandaag niet het geval. Hoewel de nominale inflatie thans boven het streefdoel ligt, zal dat naar verwachting niet blijven duren. Op basis van de meest recente ECB-projecties blijft dat zo tot in 2023, zelfs in een gunstiger scenario. De langzame stijging van de onderliggende inflatie zal waarschijnlijk als ontoereikend worden beschouwd. Spaarders kunnen alleen maar hopen dat de interactie tussen groei en inflatie zal evolueren of dat de projecties van de ECB te voorzichtig blijken te zijn.

 

 

Chart Edito 21.32

 

[1] Interview met Philip R. Lane, bestuurslid van de ECB, met Balazs Koranyi en Frank Siebelt van persbureau Reuters, 25 augustus 2021.

[2] Monetaire-beleidsverklaring en persconferentie, Christine Lagarde, voorzitster van de ECB, Luis de Guindos, vicevoorzitter van de ECB, Frankfurt am Main, 9 september 2021.

[3] “In een mild scenario is de gezondheidscrisis tegen eind 2021 voorbij en leeft de economische activiteit sterk op … [Het] voorziet een hogere vaccinatie-efficiëntie, ook tegen nieuwe virusvarianten, en een grotere publieke acceptatie van vaccins, wat mettertijd het coronavirus zal verzwakken. Dat moet een snellere versoepeling van de inperkingsmaatregelen en de geleidelijke afschaffing ervan tegen eind 2021 mogelijk maken, wat tevens zal leiden tot beperktere economische kosten en sterke positieve vertrouwenseffecten zal veroorzaken.” Bron: Macro-economische projecties van medewerkers van de ECB voor de eurozone, ECB, september 2021.

[4]De forward guidance beschrijft drie belangrijke voorwaarden waaraan moet worden voldaan voordat de rente wordt verhoogd. De ECB zou de inflatie ruim voor het einde van haar projectieperiode tot twee procent moeten zien oplopen. Bovendien moet de inflatie “duurzaam voor de rest van de projectieperiode” twee procent bedragen. Ten slotte moet worden geoordeeld dat de onderliggende inflatie bevredigende vooruitgang heeft geboekt in de richting van het streefcijfer. Bron: Philip Lane, The new monetary policy strategy: implications for rate forward guidance, The ECB Blog, 19 augustus 2021