Illustration ECOTV Mars

Le contrôle de la courbe des taux d’intérêt par les banques centrales est-il en train de devenir la nouvelle règle en termes de politique monétaire ?  Le débat fait rage parmi les analystes. Il a été provoqué par la très forte remontée récente des taux longs aux US. Une remontée qui a été le résultat d’une hausse des anticipations d’inflation de la part des investisseurs obligataires, mais également d’une prise de conscience que le plan de relance important que prépare l’Administration Biden va encore donner un coup de fouet à l’économie américaine et donnera donc lieu à une accélération de la croissance. Sans surprise, cette dynamique des taux longs aux US a eu des répercussions un peu partout dans le monde et on a vu de nettes hausses des taux longs en Europe (par exemple les taux Bund à 10 ans ont grimpé de presque 40 points de base) mais également dans d’autres parties du monde comme l’Australie.

Cette dynamique est normale, elle est inévitable, mais pose un problème pour la conduite de la politique monétaire dans les parties du monde où la croissance n’est pas encore au rendez-vous.  A l’heure actuelle, il y a peu de banques centrales qui ont une politique explicite de contrôle de la courbe des taux d’intérêts. La banque centrale japonaise a adopté cette politique il y a quelques années : elle cible le taux à 10 ans. La banque centrale australienne a également une politique de ciblage des taux : elle vise le taux à 3 ans. C’est cette banque centrale australienne qui est d’ailleurs intervenue massivement sur le marché suite à la hausse des taux US. Elle est intervenue pour faire montre aux marchés de son sérieux quant au contrôle du niveau des taux d’intérêt.

Le fait qu’il y ait peu de banques centrales ayant adopté une politique illustre la difficulté de l’exercice. Cela nécessite des interventions à l’image de ce qui se fait sur le marché des changes :  des interventions lorsque les taux ont tendance à monter ou à baisser un peu trop par rapport à l’objectif de la banque centrale. Une politique d’assouplissement quantitatif (QE) constitue une alternative particulièrement intéressante par rapport à cette politique de ciblage explicite des taux d’intérêts. L’avantage de l’assouplissement quantitatif est qu’on vise un certain niveau de taux d’intérêt, sans être explicite au niveau de l’objectif qu’on a en tête, donc cela donne beaucoup plus de marge de manœuvre et de flexibilité à une banque centrale.

On a pu ainsi constater que la Banque Centrale Européenne (BCE) fait varier le timing et le montant de ses achats en fonction de la dynamique des taux d’intérêt, notamment en fonction de l’offre de papier arrivant sur le marché. Une politique très intéressante et peut-être à privilégier par rapport à un contrôle explicite des taux.

En complément de la flexibilité dans l’élaboration de sa politique d’assouplissement quantitatif, la BCE utilise également un autre instrument très important : sa communication verbale. Avec ses interventions, elle essaie de contrer l’influence des taux US sur les taux européens. Interventions verbales qui se traduisent par des discours, des entretiens. C’est ainsi que la présidente de la BCE et le Chief Economist ont  récemment affirmé suivre de très près l’évolution des taux d’intérêt en zone euro et ne pas hésiter à réagir si besoin. D’autres membres du Conseil des gouverneurs ont tenu le même discours.

Un élément est important dans cette politique d’intervention verbale : expliquer pourquoi on s’attend à une dynamique lente de l’inflation justifiant le maintien d’une politique monétaire extrêmement accommodante,  être clair sur sa fonction de réaction. Plus important encore être très progressiste : avoir une graduation dans sa communication dans la durée afin d’éviter de provoquer des chocs, des surprises. C’est d’ailleurs cette même approche, très gradualiste qui est adoptée par la Fed parce que là aussi, il s’agit d’éviter à tout prix les chocs supplémentaires sur le marché obligataire, parce que de tels chocs pourraient avoir des conséquences néfastes sur les marchés financiers, mais également sur l’activité économique américaine et mondiale.