In het licht van de recente ontwikkelingen in de wereldeconomie, waaronder die in de VS, was de verwijzing naar ‘onzekerheid’ in de titel van de recente toespraak van Janet Yellen op de Economic Club of New York zeker op zijn plaats. In tijden van onzekerheid worden huishoudens en bedrijven voorzichtiger: ze stellen uitgaven en investeringen indien mogelijk uit tot er meer duidelijkheid komt. Een lage rente maakt het voor centrale banken een pak lastiger om de rol van onzekerheid in aanmerking te nemen in hun beleid. Een beleidsfout, bijvoorbeeld een verkrapping die achteraf ongegrond blijkt, kan een economische terugval veroorzaken waar nog amper iets tegen te doen valt als de rente zich op de ondergrens van nul bevindt. Vandaar de noodzaak van een geleidelijke aanpak zoals Janet Yellen zo welbespraakt uiteenzette in New York. Anders gezegd: de rente mag slechts behoedzaam worden verhoogd. De markten hoorden dit maar al te graag. Met de hulp van de centrale bank werd hogere onzekerheid een signaal om meer risico te nemen…

Dit is het zoveelste voorbeeld van de hechte band tussen de beleidsverwachtingen van de Fed en de aandelenmarkten. Onderstaande grafiek toont de evolutie sinds februari 2015 van de aandelenindex S&P500 en de waarschijnlijkheid dat de Fed Funds-rente aan het einde van de vergadering op 14 en 15 juni 2016[1] tussen de 0,50 en 0,75% noteert (wat twee verstrakkingen impliceert op basis van de rentestand voor december 2015 en één extra verstrakking na die van december 2015).

graphique01.04.2016

Zeven episodes illustreren de wisselwerking tussen Wall Street in New York en Constitution Avenue in Washington DC:

  1. Positieve correlatie tussen aandelen en waarschijnlijkheid van een renteverhoging
  2. Aandelen dalen na de verrassende devaluatie van de Chinese yuan. Renteverwachtingen wijzigen amper
  3. Verwachting van een renteverhoging is afgenomen wat de risicobereidheid aanwakkert: aandelenrally. In een tweede fase en samengaand met de binnenkomende cijfers neemt de verwachting van een renteverhoging toe wat een positieve correlatie met de aandelenmarkt impliceert
  4. Het FOMC beslist om de Fed Funds-rente te verhogen. De marktverwachtingen voor een extra renteverhoging nemen toe. Aandelen zijn erg volatiel.
  5. De erg slechte start van het jaar in de aandelenmarkten (onzekerheid over China en gestaag lagere olieprijzen) verkleinen de kans op een nieuwe renteverhoging tegen juni 2016
  6. Aandelenrally na oververkochte niveaus in een klimaat van betere cijfers en sussende taal van de president van de Chinese centrale bank. Verwachting dat de Fed Funds-rente wordt verhoogd neemt weer toe wat een positieve correlatie met aandelen impliceert
  7. Milde taal van het FOMC en Janet Yellen verlagen de verwachtingen van een renteverhoging, maar Wall Street verwelkomt dat nieuws: er is minder reden tot bezorgdheid over een beleidsverkrapping. Slecht nieuws wordt weer goed nieuws en de correlatie tussen aandelen en verwachtingen dat het beleid verkrapt is nu negatief.

Al met al beleefden we het laatste jaar erg woelige tijden met wijzigingen in het verband tussen oorzaak en gevolg (van beleidsverwachtingen inzake de Fed naar aandelen en omgekeerd) en wijzigingen in de correlatie van positief naar negatief. Men zou haast over het hoofd zien hoe volatiel de markt wel is geweest, maar ook dat de markt uiteindelijk toch gewoon zijwaarts evolueerde.

 [1] Dit is gebaseerd op het WIRP-scherm van Bloomberg.

 

William De Vijlder

Hoofdeconoom Groep, BNP Paribas

donderdag 31 maart 2016