De Amerikaanse beurs heeft de afgelopen weken bijzonder sterk gepresteerd (grafiek 1) en hetzelfde geldt voor Europese aandelen. Dit kan een verbetering van de verwachte winstgroei, een neerwaartse bijstelling van de rentevooruitzichten of een daling van de door beleggers gevraagde risicopremie weerspiegelen. Kijkend naar de VS, speelt de eerste verklaring waarschijnlijk geen significante rol, aangezien de laatste maanden de netto-herzieningen van de winstvooruitzichten steeds negatiever zijn geworden (grafiek 2). Bovendien verwachten analisten volgend jaar een lichte daling van de winst per aandeel (grafiek 3). Wat betreft de rentevooruitzichten, is de boodschap van de centrale bank, die deze week door Fed-voorzitter Powell werd herhaald toen hij sprak voor de economische commissie van het Amerikaanse Congres, dat het een wezenlijke verandering in de vooruitzichten zou vergen om over te gaan tot een wijziging van de beleidsrente. Niettemin zijn de obligatierendementen gestegen, zoals te zien is in grafiek 1.

US 10 year interest rates vs SP500

Berekeningen door de Federal Reserve Board geven een opsplitsing van de langetermijnrente in een risiconeutrale rente (die de verwachtingen van het toekomstige pad van de rente op korte termijn weerspiegelt) en een termijnpremie (die een vergoeding is voor het risico dat beleggers in langlopende obligaties lopen dat het toekomstige pad van de korte rente anders zal blijken te zijn dan werd verwacht). Zoals weergegeven in grafiek 4, is de stijging van de obligatierente bijna uitsluitend te wijten aan een toename van de termijnpremie, die minder negatief is geworden[1]. In Europa hebben de Bund-rendementen in belangrijke mate de bewegingen van de Amerikaanse rente gevolgd (grafiek 5). Ook hier kan worden aangenomen dat dit een stijging van de termijnpremie weerspiegelt aangezien het beleid van de ECB voor lange tijd ongewijzigd zal blijven. Dit houdt in dat de zeer hoge correlatie tussen de aandelen- en obligatiemarkten in de afgelopen weken (grafiek 1) een daling van de risicopremie op aandelen en een toename van de termijnpremie op de obligaties weerspiegelt. Het eerste is waarschijnlijk gerelateerd aan nieuws over de handelsonderhandelingen tussen China en de VS en de stabilisatie van economische enquêtegegevens: beide zouden impliceren dat de kans op zeer negatieve ontwikkelingen (staartrisico) in de economie is afgenomen. Dit vermindert op zijn beurt de aantrekkelijkheid van staatsobligaties als een afdekking van dergelijk risico voor beleggers die overwegend in aandelen beleggen: wanneer het staartrisico afneemt, zal de vraag naar een verzekering tegen dit risico dalen, waardoor de vraag naar staatsobligaties daalt. Dit verhoogt op zijn beurt de obligatierendementen die, bij ongewijzigde verwachtingen over het monetaire beleid, een verhoging van de termijnpremie veroorzaken.

[1] De ‘fitted yield’ in grafiek 4 is de geschatte rente op basis van een statistisch model. Deze rente stemt nagenoeg overeen met de geobserveerde marktrente. Het model wordt gebruikt om de rente op te splitsen in een risiconeutrale rente en een termijnpremie.

 

US Charts