Sinds begin dit jaar zijn de economische vooruitzichten onzekerder. Wordt de Federal Reserve (Fed) agressiever nu de Amerikaanse economie op volle toeren draait? Wijst de vervlakkende rentecurve erop dat de economie in 2019 sterker dan verwacht vertraagt? Welke gevolgen zullen de hogere invoerrechten hebben? De opkomst van die onzekerheden ging gepaard met allerlei spanningen in de groeilanden: forse daling van de beursindices sinds de herfst van 2017, sterk uitlopende rentespread tussen opkomende bedrijfsobligaties in Amerikaanse dollar en Amerikaans schatkistpapier, forse daling van meerdere opkomende valuta’s tegenover de Amerikaanse dollar sinds februari.

Meerdere verklaringen zijn mogelijk. De eerste verklaring betreft landenspecifieke problemen: Turkije en Argentinië die met een dubbelcijferige inflatie en een tekort op de lopende rekening kampen waardoor het vertrouwen van beleggers kelderde of nog Brazilië dat met een vertragende groei, sociale oproer en politieke onzekerheid worstelt. Deze landen zagen hun valuta’s sterk dalen door een besmettingseffect: de achterdocht voor de kwetsbaarste opkomende landen heeft zich uiteindelijk veralgemeend. Wanneer beleggers die zich initieel via indexproducten (ETF’s, passieve fondsen) in de opkomende markten hadden gepositioneerd, hun posities in specifieke landen wensten af te bouwen trof dit uiteindelijk alle markten.

De tweede verklaring houdt vooral verband met de vooruitzichten dat de Amerikaanse Fed haar monetaire beleid verkrapt. Uit overvloedig empirisch onderzoek, onder meer van de Bank voor Internationale Betalingen (BIB), blijkt dat beslissingen van de Fed een weerslag hebben op de rest van de wereld via besmettingseffecten (spillovers) en dat zowel zowel in tijden van versoepeling als verkrapping. Verhoogt de Fed de basisrente, dan stijgt de Amerikaanse dollar vergeleken met de opkomende valuta’s waardoor de centrale banken daar ongeacht de toestand van hun economie het voorbeeld van de Fed moeten volgen. De robuuste Amerikaanse groei en pleitbezorgers voor een wat krapper monetair beleid binnen het bestuur van de Fed zijn dus een punt van zorg voor de opkomende landen en al wie in die landen belegt.

Een derde verklaring houdt vooral verband met het gevaar voor een handelsoorlog die mogelijk ernstige gevolgen voor de opkomende landen heeft. Volgens de Wereldbank zijn zij in dat geval immers kwetsbaarder dan de geavanceerde economieën. Een handelsoorlog zou de wereldhandel en de grondstoffenprijzen drukken die beide cruciaal zijn voor veel opkomende landen. Een stijgende dollar als gevolg van hogere Amerikaanse invoerrechten zou tevens slecht nieuws zijn voor de opkomende wereld die veel schuld in dollar aanhoudt.

De stijgende dollar sinds februari is een vierde mogelijke verklaring. Dat kan immers nadelig uitpakken voor landen die grondstoffen exporteren doordat grondstoffen van oudsher negatief aan de dollar correleren. Een sterkere dollar zou overigens de financiële slagkracht van bedrijven in de opkomende landen schaden. Zij gaan sinds 2008 flink meer schulden in dollar aan (denken we maar aan Argentinië, Chili, Mexico, Indonesië, Maleisië, Rusland, Turkije, Saoedi-Arabië, Zuid-Afrika) waardoor ze hun investeringen zouden moeten afbouwen.

Tot slot kunnen de ontwikkelingen in de opkomende landen een weerspiegeling zijn van een bredere dynamiek waarbij de risicobereidheid bij internationale beleggers daalt omdat ze de dip sinds begin dit jaar in de indicatoren voor het sentiment en het vertrouwen in de meeste landen (met de Verenigde Staten als uitzondering op die ‘regel’) zien als een voorteken van een tragere wereldwijde groei. De vlakkere Amerikaanse rentecurve die in het verleden doorgaans een goede voorlopende indicator van recessies was, kan eveneens een rol spelen. In dat scenario moeten we in feite minder bezorgd zijn over de stijgende Amerikaanse langetermijnrente dan over de hogere risicopremie die beleggers eisen waardoor de rentespread tussen opkomend schuldpapier en Amerikaanse schatkistpapier sterk uitloopt.

Kortom, de spanningen die sinds afgelopen herfst in de opkomende markten opduiken zijn wellicht te verklaren door een samenspel van factoren, schokken en de daaruit voortvloeiende effecten. Net als in elke laatcyclische fase spelen twee elementen een cruciale rol: het renteniveau (d.w.z. de Amerikaanse obligatierente vermeerderd met de risicopremie) en de groeidynamiek. De eerste factor is vooral een bron van zorg voor 2018, de tweede veeleer voor 2019.