Maandag 2 december 2013 

Brussel

De laatste bekendmaking van de ISM-index in de VS is een koude douche voor de markten: het verrassend sterke cijfer wakkert opnieuw de vrees aan dat de Fed haar kwantitatieve versoepeling mogelijk toch nog in december vertraagt, veeleer dan in maart volgend jaar. We zijn duidelijk teruggekeerd naar een regime van ‘goed economisch nieuws is slecht nieuws voor de markten’ en dat zal niet veranderen tot de Fed daadwerkelijk de geldkraan dichtdraait. Het ‘doet-ie het of doet-ie het niet’-spelletje veroorzaakt een hinderlijke marktruis: zelfs als de Fed de geldpersen trager doet draaien, zullen de monetaire voorwaarden nog lange tijd erg soepel blijven.

’s Avonds lees ik een interview met Nobelprijswinnaar Robert Shiller op een financiële website. Het is een interessant artikel, al was het maar omdat de titel verwijst naar een zeepbel in Amerikaanse aandelen, wat nochtans niet de boodschap is die Shiller hier wil meegeven. Zijn boodschappen zijn in feite:

  • op het huidige niveau van de Shiller K/W-verhouding (die gebruikmaakt van de tien jaar voortschrijdend, voor inflatie gecorrigeerde winstcijfers) bedraagt het toekomstige verwachte reële rendement over meerdere jaren voor Amerikaanse aandelen slechts 2,5% per jaar.
  • Maar die indicator is niet bruikbaar voor de markttiming op de korte termijn.

Tussen de lijnen door impliceert dit dat de markt op de korte termijn inderdaad om eender welke reden kan stijgen, maar dat de daarop volgende stijging in de Shiller K/W het verwachte rendement nog meer zou verlagen. 

Dinsdag 3 december 2013 

Londen

Ik heb meerdere ontmoetingen met journalisten om de vooruitzichten voor 2014 te bespreken. Ik verwijs naar de gisteren gepubliceerde ISM om te illustreren dat een mogelijk verbazend sterke groei volgend jaar het grootste risico vormt. Daardoor zou de eerste renteverhoging door de Fed vroeger komen waardoor de rentecurve steiler wordt en bekendmakingen van de beleidsintenties mogelijk geen effect meer hebben. Dat zou op zijn beurt een daling van de aandelenprijzen veroorzaken. De markten hebben een behoorlijke groei van de winsten per aandeel nodig om te stijgen, maar die groei mag niet buitensporig zijn omdat anders de obligatiemarkten het moeilijk krijgen en andere beleggingsklassen waaronder aandelen kunnen besmetten: als het druppelt in de obligatiemarkten, regent het in de aandelenmarkten. Markttechnisch betekent dit dat de correlatie tussen aandelen en obligaties vooralsnog positief blijft. De marktontwikkelingen in de loop van de dag illustreren dit: aandelen dalen aanzienlijk in Europa door bezorgdheid dat de recente goede cijfers in de VS de Fed tot tapering zullen aanzetten tijdens haar vergadering op 18 december.

Woensdag 4 december 2013 

Milaan

Ik kom in de vroege ochtend aan onder een strakblauwe hemel, maar het is bijtend koud. De marktvooruitzichten die ik aan journalisten en klanten voorleg zijn minder blauw. Er zijn inderdaad wolken aan de horizon: de Amerikaanse groei kan uiteindelijk tegenvallen (en te sterk zijn) en punt van zorg voor de eurozone is dat de economie mogelijk niet naar de tweede versnelling kan overschakelen. Dat zou natuurlijk om beleidsmaatregelen van de ECB vragen. 

Donderdag 5 december 2013

Parijs

Ik heb een ontbijtvergadering met journalisten. De sfeer is goed en ze hebben veel vragen. Tapering door de Fed is onderwerp van verhitte discussies: wordt het december of maart? Ik tracht hen te overtuigen dat het maart wordt, al was het maar omdat een zo belangrijke beslissing na de volgende vergadering van 18 december gevaarlijk is: de liquiditeit in de markt droogt tegen het einde van het jaar op waardoor de reactie van de markt extreem kan zijn.

Een klant die ik gisteren in Milaan ontmoette is zo vriendelijk om mij zijn feedback over de conferentie die hij die ochtend bijwoonde en waar Larry Summers sprak toe te sturen. Interessant is dat het risico van een nieuwe shutdown van Amerikaanse overheidsbedrijven nu volgens hem erg klein is.

Ik voer een gesprek met onze beheerders voor bedrijfsobligaties. Investment-grade bedrijfsobligaties deden het de laatste tijd goed en de spreads liepen aanzienlijk in waardoor de obligatierente naar 1,8% zakte. Hoogrentende obligaties deden het eveneens goed: de rente op papier van hoge kwaliteit is nu naar 4,25% gedaald. Ons hoofd voor hoogrentende bedrijfsobligaties is overtuigd dat 2014 een goed jaar wordt: het aantal wanbetalingen zal wellicht laag zijn en obligaties met call-opties die zullen worden uitgeoefend zullen worden vervangen door nieuwe emissies met een langere looptijd die een hogere rente bieden.

Vrijdag 6 december 2013

Brussel

In veel Europese steden popelen de kinderen bij het opstaan om te zien welk lekkers en speelgoed Sinterklaas die nacht door de schoorsteen heeft gegooid tijdens zijn tocht over de daken op zijn witte paard. Ook de beleggers kijken vol ongeduld uit naar de meest recente banencijfers buiten de landbouwsector om een idee te krijgen van het tijdstip waarop de Fed met tapering zal beginnen: in december of in maart? Om 14.30 u kijk ik op Bloomberg TV live naar de bekendmaking van de werkgelegenheidscijfers. De markt reageert gelaten. De beperkte stijging van de obligatierente houdt een duidelijke boodschap in: de cijfers mogen dan al meevallen, ze zijn niet sterk genoeg om de vrees voor een begin van tapering in december aan te wakkeren. Dit verklaart ook waarom aandelen stijgen. Goed economisch nieuw is alleen slecht voor de markten als het overweldigend goed is.

William De Vijlder

Vicevoorzitter van BNP Paribas Investment Partners