Het jaarlijkse symposium over economisch beleid van de Federal Reserve Bank van Kansas City in Jackson Hole kent een lange traditie van belangrijke toespraken[1]. In 2012 gaf Fed-voorzitter Ben Bernanke te kennen dat er een derde ronde van kwantitatieve versoepeling op komst was. Uit Mario Draghi’s toespraak in 2014 konden we opmaken dat de ECB ook kwantitatieve versoepeling zou introduceren. In 2018 sprak Fed-voorzitter Jerome Powell over de moeilijkheden van ‘navigeren met behulp van de sterren’, verwijzend naar de inflatieverwachtingen, de neutrale rente en de natuurlijke werkloosheidsgraad[2]. De editie van dit jaar, die online werd gehouden, was geen uitzondering. Integendeel. In zijn toespraak legde Jerome Powell de herziene verklaring over de doelstellingen voor de langere termijn en de monetaire beleidsstrategie uit. Deze herziening is het resultaat van de herziening van het monetaire beleidskader van de Fed[3]. Het document is belangrijk omdat het de doelstellingen en het kader van het monetair beleid vastlegt. Het dient als basis voor de beleidsacties van het FOMC[4].  Net als voorheen onthoudt de Federal Reserve zich ervan een streefcijfer voor werkloosheid op te geven, aangezien het maximale werkgelegenheidsniveau “niet direct meetbaar is en in de loop van de tijd verandert om redenen die geen verband houden met het monetair beleid”. Bovendien is ze nog altijd overtuigd dat een inflatiepercentage op langere termijn van 2 procent het meest strookt met haar missie om een maximale werkgelegenheid en prijsstabiliteit te bevorderen. Wat er veranderd is, is hoe de arbeidssituatie de beleidsbeslissing zal beïnvloeden. In de toekomst zal de beoordeling worden gebaseerd op het tekort aan werkgelegenheid ten opzichte van haar maximumniveau, in plaats van op de afwijkingen van dit niveau. Zoals Jerome Powell al zei: “Deze verandering lijkt misschien subtiel, maar weerspiegelt onze visie dat een robuuste arbeidsmarkt kan worden voortgezet zonder een inflatie-uitstoot te veroorzaken. ” Als gevolg daarvan zal de arbeidsmarkt een asymmetrische invloed hebben op de beleidspositie met een hoge werkloosheidsgraad, wat aanleiding zal zijn tot versoepeling, terwijl een zeer laag niveau niet noodzakelijkerwijs tot een verstrakking zal leiden, tenzij het inflatie- of instabiliteitsrisico toeneemt.

Chart edito 20.31

De verandering in de maatstaf om de inflatie te beoordelen ten opzichte van de doelstelling is belangrijker. De Federal Reserve vreest dat een verstrakking van het beleid zodra de inflatie 2 procent bereikt op termijn een gemiddelde inflatie van minder dan 2 procent zou betekenen. Zoals in grafiek 1 te zien is, is dit precies wat er is gebeurd. De favoriete inflatiemaatstaf van de Fed ligt op basis van een voortschrijdend gemiddelde sinds 2000 zelden boven 2 procent. Dat kan uiteindelijk leiden tot een daling van de inflatieverwachtingen, waardoor het monetaire beleid moeilijker te voeren is. Daarom zal de centrale bank nu streven naar een inflatie die in de loop van de tijd gemiddeld 2 procent bedraagt. “Na perioden waarin de inflatie onder de 2 procent lag, zal een gepast monetair beleid er dan ook naar streven om enige tijd een inflatie van iets meer dan 2 procent te bereiken. ” Gezien de inflatieontwikkeling van de voorbije jaren hebben de financiële markten deze wijziging begrijpelijkerwijze geïnterpreteerd als een boodschap dat het beleid langer zeer soepel zou blijven (grafiek 2). De dollar verzwakte tegenover de euro en de aandelen herstelden zich. Beide reacties waren echter van korte duur. De rendementen op staatsobligaties stegen, rekening houdend met het vooruitzicht dat de Fed een hogere inflatie zou tolereren.

De boodschap van ‘lage beleidsrente gedurende langere tijd’ moet de activiteit en de vraag ondersteunen. Ze moet ook het nemen van risico’s op de financiële markten ondersteunen. Schommelingen in de vereiste risicopremie zijn immers nauw verbonden met het beleid van de Federal Reserve. Een beleidsrente die gedurende langere tijd zeer laag blijft impliceert hogere activawaarderingen, zoals krappere spreads tussen bedrijfsobligaties en staatsobligaties of een hogere koers-winstverhouding van aandelen, en dit zal waarschijnlijk leiden tot een hogere gevoeligheid en volatiliteit van de activaprijzen wanneer het beleid uiteindelijk wordt verstrakt. Na de wijziging van de verklaring worden de communicatie en sturing over het toekomstige beleid (‘forward guidance’) dus belangrijker, vooral omdat de Fed niet vasthoudt aan een bepaalde wiskundige formule die het relevante inflatiegemiddelde bepaalt.

Chart édito 20.31

[1] Zie bv. Jackson Hole’s greatest hits keep focus on Fed’s annual retreat, Bloomberg, 27 augustus 2020

[2] Zie voor meer details Fed: avoiding the risks of stargazing, BNP Paribas, Ecoweek, 31 augustus 2018

[3] Voor een eerdere analyse, zie: The Federal Reserve’s strategy review: towards a target range for inflation?, BNP Paribas, Ecoweek, 21 februari 2020

[4] New Economic Challenges and the Fed ’s Monetary Policy Review, Commentaar van Jerome H. Powell, Fed-voorzitter, op “Navigating the Decade Ahead: Implications for Monetary Policy,” een symposium over economisch beleid, gesponsord door de Federal Reserve Bank van Kansas City, 27 augustus 2020