Op een congres in Frankfurt in november vorig jaar legde Mario Draghi in een gedetailleerde uiteenzetting uit hoe een snellere loongroei doorgaans leidt tot hogere inflatie1. Naarmate de vraag naar goederen en diensten stijgt en de productie toeneemt, stijgt ook de productiviteit, wat gunstig is voor de winstgevendheid van de bedrijven. Uiteindelijk gaan ook de lonen omhoog, vooral wanneer bedrijven meer personeel aanwerven en de strijd om talent heviger wordt. De arbeidskosten per eenheid stijgen, wat druk uitoefent op de winstmarges. In een klimaat van gestage solide economische groei ontwikkelen bedrijven uiteindelijk voldoende zelfvertrouwen om hun prijzen te verhogen om hun marges te beschermen.

Omdat er tussen deze verschillende stappen enige tijd verstrijkt – wat perfect normaal is – kan de centrale bank een bijzonder soepel beleid handhaven, ook al is de groei al solide. Uit onderzoek van de ECB blijkt dat de doorwerking van loongroei naar inflatie sneller en sterker verloopt in perioden van hogere inflatie. Dit impliceert dat het proces meer tijd zal vergen in een klimaat van geringe inflatie, zoals in de eurozone2. Uiteraard is het wel essentieel dat de groei in de tussentijd standhoudt: “Als bedrijven meer beginnen te twijfelen over de vooruitzichten voor de groei en de inflatie, dan zou de druk op de marges hardnekkiger kunnen blijken. Dit zou een invloed hebben op het tempo waarin de onderliggende inflatie stijgt en dus op de ontwikkeling van de inflatie die wij voor de komende kwartalen verwachten.”3

 

Unit labour costs

 

Vijf maanden later is de voorspelling van de ECB-voorzitter uitgekomen. De groei is aanzienlijk vertraagd om een hele waaier van redenen (vertraging van de cyclus van de wereldwijde investeringsuitgaven, tragere groei van de wereldwijde handel, tragere groei uit China, landspecifieke factoren in Duitsland, Italië en Frankrijk en een aanhoudende periode van wijdverbreide onzekerheid, enz.). Daardoor zijn de knelpunten op de weliswaar nog steeds krappe arbeidsmarkt enigszins afgenomen. Bovendien is de – nog steeds sterke – stijging van de beloning per werknemer enigszins gedaald, hoewel het nog onduidelijk is of dit het begin is van een nieuwe trend. In dit klimaat is het moeilijk om de vereiste doorwerking te verkrijgen van lonen naar inflatie, zodat die laatste de beleidsdoelstelling van de ECB steeds meer benadert. Dit wordt bevestigd door de recentste inflatiegegevens, waarbij de Europese kerninflatie in maart 0,8% hoger lag dan vorig jaar. Het heeft iets tragisch, de vaststelling dat de combinatie van een geïmporteerde groeivertraging en geïmporteerde schokken als gevolg van onzekerheid de fase van bijzonder sterke groei in de eurozone heeft ingekort en een voortijdige vertraging heeft veroorzaakt. Hierdoor werd het groeibevorderende monetaire beleid dan weer minder effectief, waardoor de ECB niet anders kon dan doorgaan met wat ze al deed. We wachten vol spanning op de details van de nieuwe ronde van TLTRO.

[1]ECB, Mario Draghi, De vooruitzichten voor de economie van de eurozone, speech op het Europese bankencongres in Frankfurt, Frankfurt am Main, 16 november 2018   2Elena Bobeica, Matteo Ciccarelli, Isabel Vansteenkiste, Het verband tussen arbeidskosten en prijsinflatie in de eurozone, ECB Working Paper 2235, februari 2019   3Mario Draghi, op. cit