William De Vijlder

Directeur de la Recherche Economique du Groupe BNP Paribas

Politique budgétaire et monétaire

William De Vijlder aborde ici la politique budgétaire et monétaire à travers les décisions des gouvernements et des banques centrales (BCE, Réserve fédérale, Banque d’Angleterre…), et en particulier l’évolution du solde budgétaire d’un pays et la question de l’endettement du secteur public.

public finance

Croissance, taux d’intérêt et dette publique

Les relations entre la dette publique, la croissance économique et les taux d’intérêt sont complexes et variées. En général, une récession entraîne un accroissement de la dette publique et une réduction du coût des emprunts publics. Une longue période de détente monétaire en phase de retournement conjoncturel peut se traduire par un repli du taux d’intérêt nominal de la dette publique en dessous du taux de croissance nominale. Selon le niveau du solde budgétaire primaire, une telle situation peut, dans certaines conditions, générer une marge d’expansion budgétaire pour soutenir la croissance.

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BCE

BCE : l’atonie de l’inflation fait monter la pression

Plus l’inflation est élevée au moment de l’accélération de la croissance des salaires, plus la répercussion de cette dernière sur la hausse des prix est forte et rapide. Dans la zone euro, la faiblesse de l’inflation a freiné le mécanisme de transmission. Le ralentissement prononcé de la croissance, sur fond de baisse de la demande extérieure et de chocs d’incertitude, vient compliquer le processus. La pression sur la BCE se fait d’autant plus sentir que l’inflation sous-jacente reste bloquée à un niveau bien inférieur à son objectif.

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US

États-Unis : trois messages différents de Washington DC

Le Président Trump a affirmé que l’économie décollerait si la Fed décidait d’abaisser les taux directeurs. D’après les minutes de la réunion du FOMC, les membres du Comité ont confiance dans les perspectives économiques, et celles d’inflation les autorisent à faire preuve de patience compte tenu des nombreuses incertitudes au niveau mondial. Dans son dernier rapport sur la stabilité financière dans le monde, le FMI s’inquiète du niveau élevé d’endettement qui pèse sur la capacité des entreprises à faire face à un fort ralentissement de la croissance ou une hausse des coûts de financement. La Fed devra donc combiner patience et prudence.

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dollar

La Réserve fédérale américaine évalue sa politique monétaire

La Réserve Fédérale lance une vaste revue de sa politique monétaire. Les conclusions seront rendues publiques au premier semestre 2020.Trois questions seront posées : la politique monétaire doit-elle prendre en compte les écarts par rapport à l’objectif d’inflation ? Ses outils sont-ils adéquats ? Comment peut-elle améliorer sa communication ? Cette initiative mérite d’être saluée, la Fed montrant sa volonté de se préparer à une prochaine récession. La BCE étant confrontée à des défis comparables, les conclusions des réflexions de la Fed seront suivies de près à Francfort.

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decision

Etats-Unis : la Réserve fédérale prend un virage, mais dans quelle direction?

La croissance américaine reste forte. Des vents contraires, le fléchissement de données d’enquête et le resserrement des conditions financières placent néanmoins la Réserve fédérale en situation de gestion des risques. Sa politique reste dépendante des données, mais la Fed devra faire preuve de patience avant de décider du prochain mouvement de taux. Une inflation qui reste bien maîtrisée facilite cette attitude attentiste. Les marchés tablent désormais sur un assouplissement de la politique de la Fed en 2020. Cela illustre à quel point l’incertitude pèse sur la confiance.

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crisis

États-Unis : le « Powell put »

Le président de la Fed, Jerome Powell, a récemment souligné que, compte tenu d’une inflation atone, le FOMC ferait preuve de patience et était prêt à modifier rapidement l’orientation de la politique monétaire si les conditions l’exigent. Il estime également que dans leur prise en compte des risques baissiers, les marchés financiers vont bien au-delà des données d’activité. Autrement dit, ils sont trop pessimistes à l’égard de la croissance. Les estimations des prévisionnistes professionnels relatives à la probabilité d’une entrée en récession au cours des prochains trimestres ne font pas davantage ressortir la dynamique caractéristique des périodes de prérécession.

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BCE

BCE : de l’assouplissement quantitatif à la « pause quantitative »

Comme prévu, le Conseil des gouverneurs de la BCE a décidé de mettre fin aux achats nets dans le cadre de son programme de rachat d’actifs. Cette nouvelle phase pourrait être qualifiée de « pause quantitative » avant le passage au resserrement quantitatif c’est-à-dire à la diminution de la taille du bilan de la banque centrale. La fin des achats nets renforce le rôle du forward guidance comme outil de contrôle des anticipations de taux d’intérêt. Le forward guidance amélioré, c’est-à-dire la poursuite du réinvestissement du produit des obligations arrivant à échéance, pendant une période de temps prolongée après le premier relèvement de taux, devrait rassurer le marché.

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resilience

Zone euro : du renforcement de la résilience

Le soutien à la proposition franco-allemande de créer un budget pour la zone euro semble s’amplifier. Ce budget contribuerait à un renforcement souhaitable de la résilience de la zone euro, c’est-à-dire sa capacité à surmonter les chocs économiques. Un meilleur partage des risques par le secteur privé et le secteur public et des politiques visant à stimuler la croissance potentielle peuvent aussi y contribuer. Renforcer la résilience est d’autant plus nécessaire que la croissance mondiale risque de ralentir.

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William De Vijlder

Banque du Japon : limites du QE ?

En 2001, la Banque du Japon mettait en place une politique d’assouplissement quantitatif (QE), après avoir choisi une politique de taux d’intérêt zéro en 1999. Presque vingt plus tard, l’inflation reste en dessous de l’objectif alors que la taille du bilan de la banque centrale est égale au PIB du Japon.

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Japan

Banques centrales : le QE face à une « borne supérieure effective » ?

Alors que le bilan de la Banque du Japon atteint une taille équivalente au PIB du pays, l’inflation reste obstinément faible par rapport à l’objectif officiel. Des années d’assouplissement quantitatif (QE) ont provoqué des distorsions sur les marchés actions et pesé sur la liquidité du marché des JGB. On craint désormais une diminution de l’effet marginal des achats d’actifs par la BoJ, entraînant, de fait, l’établissement d’une borne supérieure effective pour le QE. Une telle évolution, si elle devait se confirmer, pourrait avoir une importance bien au-delà des frontières du Japon en influençant la perception de l’efficacité de futures vagues de QE.

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FED

Etats-Unis : quand la dépendance aux données crée le malaise

Les indicateurs récents confirment la persistance d’une croissance robuste aux Etats-Unis. L’indice ISM non manufacturier a fait grimper les rendements des Treasuries : compte tenu de la dépendance de la forward guidance à l’égard des chiffres économiques, les marchés s’attendent à ce que la Fed ne reste pas inactive face à la vigueur particulière des données. Malgré le ralentissement de la croissance mondiale, en dehors des Etats-Unis, les rendements obligataires partout dans le monde ont emboîté le pas à leurs homologues américains. Le dollar s’est également raffermi, une mauvaise nouvelle pour les entreprises des pays en développement, dont beaucoup sont très endettées en dollar.

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Flag

Fed : la courbe de Phillips est plate

Le président de la Fed, Jerome Powell, a fait des déclarations importantes lors de sa conférence de presse. La politique budgétaire est sur une trajectoire non viable et la hausse généralisée et durable des droits de douane serait néfaste pour les Etats-Unis et le reste du monde. La politique monétaire américaine reste accommodante et dépendante de la conjoncture. Les marchés ont apprécié le ton modéré (« dovish ») de ce message.

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La Fed se méfie des étoiles

Pour décider de son orientation de politique monétaire, la Fed considère les écarts entre l’objectif d’inflation et la hausse effective des prix, entre le taux de chômage et son niveau naturel, et entre le taux directeur et le taux d’intérêt « neutre ». Or, il est très difficile d’évaluer précisément ces valeurs de référence. La Fed adopte donc une approche pragmatique fondée sur les chiffres et la progressivité : la modération prévaut toujours.

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Fed building

Réserve fédérale : le cycle de resserrement monétaire est bien avancé, selon le marché

D’après une étude récente de la Réserve fédérale, la pente de la partie courte de la courbe de taux est un indicateur plus fiable que l’écart de rendement entre les obligations à 10 ans et les titres à 1 ou 2 ans. De la même façon, nous pouvons analyser la différence entre le taux forward Libor 3 mois et le taux spot. Cette différence s’est récemment creusée. Cependant, le niveau et le profil de la courbe forward dans son ensemble montrent que, d’après le marché, le cycle de durcissement de la politique monétaire de la Réserve fédérale est déjà bien avancé.

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ECB

BCE : une nervosité différée

L’annonce de la BCE de mettre fin aux achats nets d’actifs n’a pas créé de nervosité. Les marchés ont applaudi l’introduction d’une forward guidance liée à une date et à l’état de la conjoncture. Mais la nervosité des marchés pourrait faire son retour en 2019, les investisseurs s’interrogeant sur la justification d’un premier relèvement des taux au cours.

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