William De Vijlder

Directeur de la Recherche Economique du Groupe BNP Paribas

Zone euro : fléchissement du sentiment économique

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équilibre

Points de basculement

Le début octobre a été marqué par un fort rebond des taux longs américains, qui n’est pas sans rappeler la hausse de début février. Cette dernière avait été provoquée par la désagréable surprise sur le front des salaires et de l’inflation tandis que le catalyseur début octobre était la forte hausse d’un indice traditionnellement peu scruté, l’indice des directeurs d’achats du secteur non manufacturier

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US

Comprendre la volatilité

Aux Etats-Unis, la bourse a baissé significativement, poursuivant une tendance initiée il y a quelques semaines. Pour interpréter ces développements, il convient de comparer le comportement boursier avec celui d’autres classes d’actifs. Un exercice compliqué.

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R, comme récession : le mot qui fâche

Plus la couverture médiatique sur un sujet économique donné s’intensifie et plus l’actualisation des anticipations s’accélère. La modification des perspectives a un impact plus important que l’environnement conjoncturel actuel. Le suivi de la couverture médiatique du risque de ralentissement économique va devenir de plus en plus important dans un contexte de fléchissement des données d’enquête.

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Volatilité des marchés

Les raisons de la hausse de la volatilité des marchés actions

Les marchés actions restent particulièrement volatils. Une volatilité qui pèse naturellement sur les rendements des obligations d’Etat. La volatilité des obligations high yield demeure néanmoins faible. Les fluctuations des marchés actions pourraient donc être dues à d’autres facteurs que les inquiétudes entourant les perspectives de croissance du PIB ou de politique monétaire.

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zone euro

Renforcement de la zone euro : un espoir de progrès ?

Le ministre des Finances allemand préconise la création d’un fonds de chômage paneuropéen. Pour être éligibles aux prêts accordés par ce fonds, les pays emprunteurs devraient satisfaire deux conditions : y avoir contribué au cours des années précédentes et remplir certains critères en termes de politique économique. Ce type de partage des risques atténuerait l’impact des replis conjoncturels, contribuant ainsi au renforcement de la zone euro.

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Global economy

Ralentissement de la croissance sur fond de montée des incertitudes

La croissance marque le pas depuis le début de l’année, en zone euro, dans les pays en développement, mais pas aux États-Unis, où l’activité a bénéficié de baisses d’impôts considérables. Cette désynchronisation a entraîné une appréciation du dollar, notamment face aux devises émergentes, qui, pour certaines (peso argentin, livre turque) ont lourdement chuté. La croissance mondiale devrait encore décélérer en 2019, cette fois ci avec les Etats-Unis, où les effets de l’impulsion budgétaire se dissiperaient, tandis que ceux du resserrement monétaire apparaitraient. Même en l’absence de surenchère sur les droits de douane, l’investissement des entreprises américaines serait freiné et, avec lui, le commerce mondial.

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appétit des investisseurs pour le risque

Chute soudaine de l’appétit pour le risque

L’explosion de la volatilité sur les marchés actions aux États-Unis, avec ses effets de contagion, n’est qu’une réaction différée à la remontée assez significative des rendements obligataires depuis la deuxième quinzaine d’août. Les anticipations implicites d’inflation sur les marchés n’ayant guère évolué, la hausse des taux longs reflète celle des rendements réels, elle-même liée aux chiffres relatifs à une forte croissance. La relation entre les variations hebdomadaires des rendements et la performance du marché actions est historiquement faible. Il convient donc de se concentrer sur les facteurs déterminants de l’appétit des investisseurs pour le risque et, en particulier, sur les signes de ralentissement de la croissance.

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FED

Etats-Unis : quand la dépendance aux données crée le malaise

Les indicateurs récents confirment la persistance d’une croissance robuste aux Etats-Unis. L’indice ISM non manufacturier a fait grimper les rendements des Treasuries : compte tenu de la dépendance de la forward guidance à l’égard des chiffres économiques, les marchés s’attendent à ce que la Fed ne reste pas inactive face à la vigueur particulière des données. Malgré le ralentissement de la croissance mondiale, en dehors des Etats-Unis, les rendements obligataires partout dans le monde ont emboîté le pas à leurs homologues américains. Le dollar s’est également raffermi, une mauvaise nouvelle pour les entreprises des pays en développement, dont beaucoup sont très endettées en dollar.

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Flag

Fed : la courbe de Phillips est plate

Le président de la Fed, Jerome Powell, a fait des déclarations importantes lors de sa conférence de presse. La politique budgétaire est sur une trajectoire non viable et la hausse généralisée et durable des droits de douane serait néfaste pour les Etats-Unis et le reste du monde. La politique monétaire américaine reste accommodante et dépendante de la conjoncture. Les marchés ont apprécié le ton modéré (« dovish ») de ce message.

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sunny

Du mieux sur les marchés et pourtant rien n’a changé

D’après l’évolution récente des marchés financiers, les investisseurs ont de nouveau le moral. Sur le plan économique (croissance, perspectives de politique monétaire), on note toutefois peu de changements. L’euro a bénéficié de cet environnement où les investisseurs sont enclins à prendre plus de risque. Il s’est renforcé face au dollar en dépit d’un élargissement du différentiel de taux d’intérêt.

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lightning

Dix ans après : une nouvelle normalité qui interroge

Dix ans après la faillite de Lehman Brothers, la crise financière puis la Grande récession qui ont suivi, dans quelle mesure les grandes économies se sont-elles relevées ? Le tableau est mitigé : dans la plupart des pays, le PIB réel par habitant est plus élevé qu’avant la crise. Mais la dette publique n’a pas reculé, et la croissance a été lente, malgré les politiques expansionnistes. Les taux directeurs sont (très) bas et la taille des bilans des banques centrales a considérablement augmenté. Avec une marge de manœuvre qui n’a toujours pas été restaurée, il est urgent de réfléchir à la manière d’affronter le prochain repli conjoncturel.

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Secteur manufacturier

Economie mondiale : la baisse de la confiance dans le secteur manufacturier ralentit

Depuis la fin de 2017, l’indice Markit PMI pour le secteur manufacturier est en retrait dans la plupart des pays. Le rythme du repli a néanmoins ralenti au cours des trois derniers mois par rapport aux trois mois précédents. Cette évolution, ajoutée au niveau toujours élevé de l’indice dans de nombreux pays, indique que le rythme de croissance reste satisfaisant.

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La Fed se méfie des étoiles

Pour décider de son orientation de politique monétaire, la Fed considère les écarts entre l’objectif d’inflation et la hausse effective des prix, entre le taux de chômage et son niveau naturel, et entre le taux directeur et le taux d’intérêt « neutre ». Or, il est très difficile d’évaluer précisément ces valeurs de référence. La Fed adopte donc une approche pragmatique fondée sur les chiffres et la progressivité : la modération prévaut toujours.

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Fed building

Réserve fédérale : le cycle de resserrement monétaire est bien avancé, selon le marché

D’après une étude récente de la Réserve fédérale, la pente de la partie courte de la courbe de taux est un indicateur plus fiable que l’écart de rendement entre les obligations à 10 ans et les titres à 1 ou 2 ans. De la même façon, nous pouvons analyser la différence entre le taux forward Libor 3 mois et le taux spot. Cette différence s’est récemment creusée. Cependant, le niveau et le profil de la courbe forward dans son ensemble montrent que, d’après le marché, le cycle de durcissement de la politique monétaire de la Réserve fédérale est déjà bien avancé.

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question mark

Ambiguïtés émergentes

Depuis le début de l’année, les perspectives économiques sont plus incertaines. La Réserve fédérale sera-t-elle plus agressive face à une économie américaine qui tourne à plein régime ? L’aplatissement de la courbe des taux annonce-t-il un ralentissement plus sévère qu’attendu en 2019 ? Quelles seront les conséquences des relèvements de droits de douane ? L’émergence de ces ambiguïtés est allée de pair avec diverses tensions dans les pays émergents.

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ciel bleu

Confiance relative

Les hypothèses de croissance restent favorables pour 2018 grâce aux créations d’emplois, au développement du crédit, à la faiblesse des taux d’intérêt. Pourtant, les risques augmentent. Ils sont de nature politique et commerciale. Si tous ne se matérialisent pas, ils font naître un climat d’incertitude qui, à la longue, peut freiner la consommation des ménages, l’investissement des entreprises et les échanges mondiaux.

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William De Vijlder

A propos de William De Vijlder

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